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内幕交易诉讼及赔付

 论文栏目:民事诉讼法     更新时间:2012-8-31 18:20:33   

我国证券市场经历十多年的建设与发展,无论是市场规模还是资本筹集与配置方面,都已成为亚洲甚至世界极具影响的金融证券市场。然而,由于证券市场最初的功能定位欠妥,过分强调融资和为国企解困,而忽视市场规范化建设,导致屡屡发生内幕交易等欺诈侵权行为。有的虽受到刑事和行政处罚,但由于民事责任机制的缺位,使投资人的财产损失难以通过民事诉讼途径获得赔偿,严重侵犯了投资人的合法权益,同时,也损害了证券市场的“三公”形象。为了保护投资者的合法权益,维护证券市场的健康发展,建立证券民事责任———特别是多年缺位的内幕交易民事诉讼、赔偿机制具有现实意义。

一、证券内幕交易及其民事责任

证券内幕交易,是指内幕人员利用知悉的、尚未公布的重大信息,买卖该公司的证券,或者泄露内幕信息或建议他人买卖该证券的行为。内幕交易的构成要素,包括实施内幕交易的行为主体、内幕信息和内幕交易行为。在三者相互关系中,其核心因素是利用内幕信息进行内幕交易,而不在于是否是内幕人员,非内幕人员也能成为内幕交易的主体。我国《证券法》及《刑法》中规定的法定义务———不得利用内幕信息进行证券交易。同时还规定,违反本法规定,应当承担侵权责任和民事赔偿。

二、美、澳、台湾地区及我国证券内幕交易民事责任的发展状况

(一)美国

美国是世界上最早对内幕交易进行规制的国家,《1933年证券法》和《1934年证券交易法》为美国现代内幕交易的立法奠定了基石。此后,国会又制定出的《1984年内幕交易制裁法》和《1988年内幕交易和证券欺诈执行法》都明确规定,掌握非公开信息的个人进行证券交易或通过透露非公开信息帮助他人进行证券交易,必须赔偿同时参加反向交易的对方损失,并在具体民事赔偿范围和赔偿额计算上做了相应的规定。美国法律通过追究违法者的法律责任,尤其是民事赔偿,最大限度地保护投资者的利益。

(二)澳大利亚

澳大利亚通过2001年的金融服务改革法案修改了《公司法》,将违反内幕交易规定的行为置于民事处罚之下。澳大利亚《公司法》第1043L条对违反内幕交易规定行为给他人造成损失的情况,规定了四种特殊的民事赔偿责任,其中第5款的规定是内幕人有可能承担双重赔偿责任。

(三)我国台湾地区

台湾地区证券交易法是以美国1933年《证券法》和1934年《证券交易法》为模型制定的,其《证券交易法》中明确规定,从事内幕交易的人员,对“善意从事相反买卖人”承担损害赔偿责任。规定损害赔偿额以内幕信息公开前内幕人买入或卖出该股票之价格,与信息公开后10个营业日收盘平均价格之差价计算。同时还规定,如内幕交易情节重大,法院将以善意从事相反买卖之人的请求,将责任额提高到三倍。很明显,台湾地区证券法对内幕交易行为人的民事责任规定极为清楚,为受害人的民事救济提供了一条可行的途径。

(四)我国证券民事责任的发展与机制缺位

就立法而言,证券违法行为人的民事责任已与其应承担的行政责任和刑事责任相并列,构成对证券违法行为的制裁体系。但证券民事诉讼在我国获得合法性,却经历了漫长、曲折的过程。1998年12月中国首例股民状告上市公司虚假陈述赔偿案以“原告所述其股票纠纷案件不属于人民法院处理范围”为由,裁定驳回原告。随后,又有若干起损害的民事诉讼被法院驳回起诉。最为甚者,2001年9月,最高法院下发了《关于涉及证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》,使证券民事诉讼成为彻底的不可能。所幸不久,2002年1月最高法院《关于受理证券市场虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》(以后简称2002年高院通知)发布了,法院可以受理投资者提出的要求虚假陈述的证券违法行为人赔偿的民事案件。然而遗憾的是,对于证券内幕交易和操纵证券市场等给投资者造成的损害,受害人仍然不能通过诉讼途径获得赔偿。

笔者认为,证券民事诉讼的功能之所以在我国很长一段时间内未得到应有的重视,特别是内幕交易的民事诉讼至今仍处于缺位状态,原因是多方面的,但主要的原因有以下三点:1.立法者对证券民事责任的功能存在认识上的片面。从《证券法》的条款中也不难看出行政法律责任和刑事责任占绝对主导,只相信唯有“严刑峻法”才能遏制违法犯罪,而所谓民事责任只不过是一种经济补偿,无需作为法律责任对待,因而造成证券民事责任缺位,法律地位无足轻重。2.立法者对当前证券市场存在的与法治市场要求不相符合的各种矛盾日益突出的后果缺乏清醒的认识。他们不了解,广大投资者(特别是中小投资者)由于证券欺诈行为长期得不到法律支持,有的认为自己经常处于受骗与无助的境地,而将要远离股市。3.当前法官素质总体看来尚不足以应付技术化、专业化程度极高的证券赔偿诉讼。当某种证券不法行为发生后,有时的确难以将正常的投资风险与投资者受到不法侵害所造成的损失区分清楚。然而这些客观上的困难不应该继续成为日益走向市场经济的现实中国回避证券民事损失责任的理由和藉口。

三、建立我国证券内幕交易民事责任机制的必要性

(一)充分认识内幕交易的危害性是建立完善机制的前提

证券市场的重要功能之一是大规模融资,而要做到这一点,市场和上市公司必须赢得公众的信任。但内幕交易违法活动却从根本上破坏了以市场信用为基础的游戏规则,损害的不仅是少数直接受害人,而会产生多米诺骨牌的连锁反应,使得广大投资者产生人人自危、处处是陷阱之感。特别是遭受损失而又得不到应有赔偿的广大中小投资者,最终可能“用脚投资”退出市场。那些正在证券市场门前观望徘徊的投资者,也会“望而却步”。证券市场将丧失支撑,成为无源之水。现代证券市场因其脆弱性、敏感性和在市场经济中的某种导向作用而容易对国民经济产生巨大破坏力,甚至会发生一系列连锁反应,而成为引发经济危机的导火线。老牌资本主义的英国和现代化程度很高的美国,都有过引发世界范围股市暴跌的实例。我国前些年,一批如琼民源(已摘牌)、亿安科技(000008)、银广夏(000557)、郑百文(600898)、杭萧钢构(600477)等上市公司恶劣的市场侵权行为相继曝光,导致整个市场的震动,极大地动摇了证券市场存在和发展的根基,连著名的经济学家吴敬琏先生都惊叹“中国的证券市场,连规范的赌场都不如”。证券市场因其价格指数的敏感性具有国民经济状况晴雨表功能,内幕交易的频繁发生,扭曲了正常的价格反映机制,影响国家经济决策的准确性,最终会危害宏观经济秩序。因此,充分认识内幕交易的危害性是建立民事责任机制的必要前提。

(二)建立内幕交易民事责任机制刻不容缓

当前我国证券市场尚处于初级阶段,各项规则制度不够健全,因此通过民事责任的方式可以动员广大投资者参与监控,利用民事赔偿方式来惩治违法行为,保障证券市场的健康有序发挥;通过对受害人的赔偿补救,有效地保障投资者特别是中小投资者的合法权益,增强投资者对证券市场的信任是关乎整个证券市场的稳定与发展的大局;推行民事赔偿责任。允许受害人对上市公司有关人员内幕交易行为提起损害赔偿,给不法行为人施加沉重经济负担,剥夺行为人非法获得利益,不仅可以遏制内幕交易行为再次发生,并对其他行为人起到杀一儆百的作用,有效打击、遏制证券市场的各种违规行为;通过强化民事责任的作用,有利于减少政府的职能,充分发挥司法者最终解决纠纷的作用。诚然,内幕交易民事责任制度不是万能的,但可以成为市场投资者免受损害的最后保障。投资者基于对自己利益的关心,有足够的动力密切注视上市公司的一举一动以及证券市场的内幕交易行为,并在发现后,主动提出保护其权益的诉求,追究违法者的民事责任,打击各种违法违规行为,维护市场的公平与公正。总之,当前建立与完善我国证券内幕交易的民事责任机制已经到了刻不容缓的地步。

四、建立我国证券内幕交易民事责任机制的探索

(一)证券内幕交易民事诉讼程序的探索

基于近些年来证券市场内幕交易事件频频发生,但又无法可治,无法可依,有的法律工作者曾建议,证券内幕交易民事侵权纠纷案件可否比照2002年《关于受理虚假陈述引发的民事纠纷案件有关问题的通知》(以下简称《高院通知》)中的虚假陈述案件的规定处理。笔者认为《高院通知》在证券虚假陈述案件的受理和操作上本身尚且存在一些受到质疑和困惑并急需完善之处,何况内幕交易行为较之虚假陈述行为更具有许多差异。因此,必须探索真正适合我国证券内幕交易特点的民事诉讼问题,如案件管辖问题、民事诉讼的主体资格问题、诉讼形式问题以及诉讼的前置问题等进行深入的研究探讨,以有助于证券诉讼立法的完善,并进而有助于人民法院及时、公正地处理证券民事侵权纠纷,保护受害人的合法权益,维护证券市场的良性运转。

1.证券民事诉讼案件的管辖问题。我国的普通法院设有四个级别,即基层法院、中级法院、高级法院、最高人民法院,而且我国和西方国家不同,任何级别的人民法院均有一审管辖权,因此有必要确定证券民事诉讼案件由哪一级法院审理。笔者认为,2002年《高院通知》中确定民事诉讼案件由直辖市、省会市、计划单列市或经济特区的中级人民法院管辖而并非由基层法院管辖,也不是一般城市的中级法院管辖,是考虑到证券市场内幕交易引发的侵权民事赔偿案件在事实认定和法律适用方面存在的难度,是较好地考虑了我国的国情和当前最大的实际。但其中“地域管辖采用原告就被告原则”可能欠妥,它限制了原告选择法院的权利,并有可能滋生地方保护主义。因此笔者建议,当原告对上述规定提出异议,可允许由该证券当初挂牌上市的证券交易所所在地(上海或深圳)的中级人民法院作为民事赔偿诉讼案件的一审专属管辖法院是有利于案件审理的。因为,证券交易所掌握了全部的披露信息数据和交易数据,而其他地方则没有这些终端数据材料,这些数据材料既是对内幕交易受害人(原告)认定的依据,又是判案的依据之一。同时,这种带有专属性管辖法院,也可避免同一类性质案件,由于受理法院不同,在某些方面的认识出现处理结果的大相径庭,并同时也避免了司法实践中的地方保护主义问题,使原告和被告都处于同一司法地位。

2.证券民事诉讼原告与被告问题原告:是指因非法的证券内幕交易受到侵害的投资者。投资者是否与案件有直接的利害,是否受到证券内幕交易的侵害,必须符合两个条件:(1)投资者必须是在侵权事实发生的时间段内(内幕交易当时至信息披露时止);(2)与内幕交易做反方向高价买或低价卖的实际遭受损失的投资者。符合上述条件的受害人可以作为案件的原告,而不在此时间段内投资人或并未造成实际损失的投资者,也不能成为诉讼的原告。同时也表明只要能证明是与内幕交易人“同时反方向交易”,就解决了因果关系推定方法,即不再要求原告举证。被告:利用内幕信息为自己或他人买卖证券牟利的行为,无论是内幕人员直接交易,或是泄露内幕信息告诉他人,使其利用内幕信息进行交易,或向他人推荐,促使他人进行交易,均属内幕交易违法行为而成为案件的被告,其中既可能是上市公司和证券管理机构,或中介服务机构,也可能是自然人。

3.证券民事诉讼的诉讼形式选择问题

我国《民事诉讼法》规定的诉讼形式主要有一对一诉讼、共同诉讼、第三人参加的诉讼、代表人诉讼等形式。过去的十几年中,我国证券业经过试验和探索,逐渐认识到证券诉讼应区别于一般民事诉讼,证券诉讼涉及的人数多,不确定,涉案标的额数大,专业性强等特点,不适合单独诉讼和一般的共同诉讼。然笔者深感不解的是2002年《高院通知》中受理证券市场的民事侵权纠纷案件第四条规定:“人民法院应当采取单独或共同诉讼的形式予以受理,不宜以集团的形式受理”。若按此规定,则意味着成百上千的受害投资人必须在全国不同地点亲自上阵,以相同或相似事实和理由提出诉讼案件,法院也需要重复花费司法资源一个一个处理。这不论对受害者还是法院,都将面对高额的诉讼成本,再加上漫长的诉讼周期,通常会使受害人无奈而“理智”地选择放弃司法救济。这无疑在客观上使不法行为逃脱制裁、变相纵容内幕交易行为的频繁发生。笔者认为,以我国目前采用的人数确定的代表人诉讼制度为基础引入集团诉讼制度对于保护证券市场群众利益、解决民事赔偿方面有极大裨益。但不可否认现还存在法理障碍和实践困难,笔者认为在对我国现行证券民事诉讼制度进行的改革中,特别是长期缺位的内幕交易民事赔偿在建立与完善机制过程中,有必要吸收集团诉讼中的合理因素,把“以人为本”,保护广大的普通投资者利益为重点,作为法制建设的指导思想。

4.证券民事诉讼的前置程序问题

2002年《高院通知》规定了虚假陈述的证券侵权案件须设立前置程序,即该证券侵权行为必须通过中国证监会及其派出机构调查并做出生效的处罚决定,且当事人得以查处结果作为提起民事诉讼事实依据。对此规定,许多司法工作者颇有争议。认为其一有悖于《民事诉讼法》108条的有关原告诉讼条件的规定;其二,证监会的行政管理难免出现疏漏、不作为,甚至个别腐败行为。如果经过行政机关查处才能起诉,无疑限制了原告诉讼权。笔者从证券交易的实际情况考虑反倒认为,由于证券内幕交易比较隐蔽,受害者单靠自身力量证明内幕交易的存在常比较困难,但若借鉴《高院规定》的做法,借助证券监督机构的处罚文件来证明被告有内幕交易行为即可解决这个难题,并有利于法院及时查明案情,提高司法效率,避免司法资源的浪费,这种前置性规定不失为一个正面的规定。但众多实践也表明,我国证券监管部门对上市公司、券商等主体实施监管、管理的同时,的确存在容忍、偏袒其违法违规行为的倾向。前置程序的设置,也可能出现某些弊端。所以笔者认为,应当构建更为合理、更为完善的前置程序。如设置证券侵权争议行政处理程序作为诉讼的前置程序。通过设立专门的证券侵权纠纷处理机构(比如证券市场投资者权益保障中心),来先行处理有关的证券侵权纠纷的认定,类似于对专利侵权或商标侵权的处理程序。在专门机关对专业性问题做出认定后,有利于在进一步的法院审理过程中,让法院有一个综合性判断过程,保证案件审理的有序性和效率。

5.证券民事诉讼时效问题

证券民事诉讼时效是指权利人持续不行使权利而于时效期间届满时消灭其请求权的时效。2002年《高院通知》中规定:“虚假陈述民事赔偿案件的诉讼时效为两年,从中国证监会监督管理委员会及其派出机构对虚假陈述行为做出处罚之日起计算。”我国《民法通则》的一般时效规定为两年。笔者认为将内幕交易民事赔偿案件的诉讼时效为两年也是合适的。但从中国证监会做出处罚决定之日起计算“值得商榷”,原因是:以往某些违规上市公司对受处罚决定进行公告的时间(即投资者获得信息的时间)与中国证监会做出处罚决定时间存在距离,有的相差数月;公布方式也是“五花八门”,有的将处罚决定简略地公布在季报、甚至年报或董事会决议公告的补充公告的最后,易被忽略。由于一般投资者真正知道的时间是公告日,因此处罚公告日作为诉讼时效起算日比较合理。

(二)证券内幕交易民事侵权补偿的构想

1.民事侵权补偿的政策取向

为了构建与完善证券内幕交易损害赔偿的确定方法,需要借鉴国外立法和司法经验,结合我国国情,首先统一两个理论认识问题。(1)内幕交易损害赔偿额的确定是以受害者的损失为基准,还是以交易人的非法获利为基准?世界各国和地区确定损害赔偿数额的方法主要有三:一是,从原告的角度出发,计算原告的实际损失;二是,从被告的角度出发,计算被告违法行为所获利益;三是,既不是从原告的损失出发,也不是从被告的违法所得利益出发,而是另外设定一个赔偿计算方法。依据民法理论,对财产损害的民事赔偿应贯彻全额补偿原则,即原告遭受多少损失就赔偿多少。笔者认为,从我国《民法通则》和《证券法》的精神,从保护投资者的利益出发,应以受害者的损失为基准。但应考虑到证券市场损害的复杂性,受害者在内幕交易行为下的实际损失难以准确界定,因此,受害者所得赔偿最终不一定是实际损失。(2)是否要仿照台湾地区那样实行惩罚性赔偿?笔者认为,目前在我国应不实行惩罚性赔偿。因为惩罚性损害赔偿不是受害人的实际损失,在我国,证券违法行为人在承担行政责任和刑事责任过程中已经起到震慑作用,只要通过合理的民事赔偿,既维护了投资者的合法权利益,又稳定了证券市场,则法律的作用和目的就达到了。

2.民事侵权损害补偿的计算方法

根据国外经验及我国国情,建议采用差价计算法作为损害确定方法较为合理和易于操作,即“损失赔偿额等于股票交易时价格与内幕交易披露时或此后一段合理时间内股票价格差额”。但内幕信息披露时或披露后一段合理时间究竟多长较为合理呢?这与市场对信息的消化程度有关。我们可以借鉴国外和相关地区的规定,结合我国证券市场对信息消化的程度进行设定。我国台湾是以信息公开后10个营业日收盘平均价格为基准,而美国以信息公开后不超过90天证券收盘平均价为基准。笔者为此曾采访了一些证券公司和股民向他们征求意见,他们认为10天过短,90天过长,认为20天较为合适。因为我国证券市场上某股票的配股价和融资扩股价常常是以发行前20个营业日收盘平均价为准,看来,20个营业日平均价可能是有一定价格代表性。因此,建议在“证券法实施细则”或司法解释中明确规定:“内幕交易行为给投资者造成损失的,行为人应当依法承担民事赔偿责任,投资者的损失额应是该证券当时交易时的价格与内幕信息公开后20个营业日收盘平均价格之差额”。

3.确定民事责任优先原则

当内幕交易行为人已经承担了行政上被没收非法所得,并被处以罚款后,没有能力对合法的求偿投资人赔偿该如何处理呢?对此,应规定以支付民事赔偿为先的原则。


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